为什么现在关注互联网医疗产业？新冠疫情将产业往前推进了至少5年，互联网医疗迎来最好的时代。用户端、服务端再到支付端，互联网产业的每个要素都发生了积极且长期的变化。

为互联网医疗价值正名——互联网医疗将是解决中国医疗体制难题的重要力量。围绕互联网医疗的价值，产业一直有争论，甚至戏称互联网医疗只是医疗资源的“搬运工”。我们认为，互联网医疗将是解决中国医疗体制难题的重要力量，通过数据和连接两大工具可以破局传统医疗体制的“不可能三角”。随着国内医改政策的持续推进，政策红利的释放将进一步推动互联网医疗产业的边界扩张，其对产业的价值也将持续提升。

互联网医疗业态全景分析及医疗信息化厂商的发展机遇。经过多年的行业纵深发展，互联网+医疗已经全面涉及诊前、诊中、诊后的各大环节，典型的场景&功能包括：轻问诊、网上预约挂号、在线问诊、在线购药、健康管理等。按照“就医”、“购药”、“健康管理”三个环节进行归类的话，我们可以把现阶段主要的互联网医疗业态梳理成三类：互联网医院、医药电商及互联网健康管理平台。伴随上述互联网医疗新业态的成长，医疗信息化厂商也将迎来新的发展机遇，具体包括：1）以IT+运营能力，全面赋能公立医院开展互联网医院业务；2）卡位处方流转信息平台，分享处方外流的红利；3）基于互联网+健康管理模式，填补国内医卫体系“健康管理”的空白市场。

投资建议：疫情之后，乌云亮出“金边”，互联网医疗产业迎来最好的时代。互联网与医疗产业的结合将产生出包括互联网在线诊疗、医药电商、互联网+健康管理等全新的业态。借助互联网医疗的强大势能，医疗信息化厂商凭借自身技术、连接、数据在内的三大核心价值，正在积极地参与到上述新业态的发展之中，有望以此为契机，完成从IT支持向产业连接方、运营方升级的角色跃迁，上演“鲤鱼跃龙门”的蜕变。梳理医疗信息化板块各公司在互联网医疗领域的业务布局和进展，我们重点推荐万达信息、卫宁健康、创业慧康，建议关注久远银海、东华软件、思创医惠、东软集团、麦迪科技、和仁科技等。

风险提示：互联网医疗行业发展不及预期；互联网医疗政策支持力度不及预期。

疫情将产业往前推进了至少5年，互联网医疗迎来最好的时代。2020年，突如其来的新冠肺炎疫情将此前一度沉寂的互联网医疗产业重新置于聚光灯下，作为抗疫先锋的互联网医疗在疫情期间光芒闪耀。疫情之后，我们再度审视产业，从用户端、服务端到支付方，可以看到产业的每个要素都发生了积极且长期的变化。疫情之于产业的深远影响，微医集团CEO廖杰远评价道“疫情把产业往前推进了至少5年”。可以说，在经历了前期的浮沉后，互联网医疗正重新迎来黄金发展时代。

用户端：从线下到线上，疫情改变居民就医习惯。在新冠疫情的影响下，用户端的就医习惯发生重大改变，大家开始意识到，小病、慢病可以不去医院了，因为疫情期间医院是病毒最聚集的地方，连老人都学会在网上买药了。毫无疑问，新冠疫情明显加速了互联网医疗在C端的渗透。根据艾瑞的监测数据显示，自2019年11月疫情出现直至2020年4月疫情形势逐渐好转，医疗健康类APP与网页的月度有效使用时间有了明显增加，比较有代表性的是京东健康，其平台上承载的在线问诊量在疫情之前是5万次/日左右，疫情期间飙升到15万次/日。即使在疫情基本阻断的当下，仍然维持了10万次/日的水平。京东健康CEO辛利军的评价更为直接——疫情将诊疗线上化的市场教育时间缩短了5-10年。

服务端：从保守到积极，公立医院&医生加速“触网”。在今年疫情期间，政府高度肯定了互联网医疗在此次抗疫过程中的重要作用，并鼓励地方政府、公立医院开展互联网诊疗服务。在政策的鼓励支持下，此前对于互联网较为保守的公立医院&医生也在加速触网：1）公立医院。根据BCG联合腾讯新近发布的《2020数字化医疗洞察报告》显示，在疫情前，我国约有170家公立医院可以提供互联网医院服务；疫情后，截至5月，该数据达到了1000+家。而从区域来看，目前，已有黑龙江、宁夏、山西、四川等10个省份实现区域化的互联网医院平台；2）医生。《2020数字化医疗洞察报告》的数据显示，在疫情的影响下，已经有100万+的医生（国内医生总量为200万+）开始通过第三方平台或者互联网医院提供诊疗服务。以国内头部互联网医疗平台——阿里健康为例，根据其最新发布的《2020互联网医生生态报告》显示，截止2020年8月份，活跃在阿里健康互联网医院上的医师超过60000名，同比增长40%。

支付端：线上看病—购药—支付（医保报销）的就医闭环打通。在线医疗服务是否可以通过医保线上支付决定了互联网医疗的受众广度，此前由于互联网就医不能使用医保支付，导致患者需要自费在线上看病，极大地影响了患者使用频度。医保在线支付的政策放开将是打通线上看病—购药—支付（医保报销）的就医闭环的最后一环，此前京东健康CEO辛利军曾预估“线上医保支付的政策放开至少还需要两到三年”。而新冠疫情显然改变了政府的态度，也加速了医保线上支付的打通。今年2月，国家医保局联合卫健委发布了《关于推进新冠肺炎疫情防控期间开展“互联网+”医保服务的指导意见》，明确“符合条件的“互联网+”医疗服务可以纳入医保报销范围”。《意见》发布后，上海、江苏、浙江、天津、四川、广东、宁夏等多个省市临时将在线问诊纳入医保支付，同时，复诊续方项目也在全国多地陆续试水纳入医保支付，线上看病—购药—支付（医保报销）的就医闭环就此彻底打通。

2.1 互联网医疗的价值——破局传统医疗体制的“不可能三角”

传统的医疗服务体系的困局——医疗不可能三角。美国耶鲁大学教授William Kissick在著作《医疗的困境：无限需求和有限资源》中提出了传统医疗体系著名的不可能三角，其基本观点是：在给定约束条件下，一个国家的医疗系统很难同时兼顾“提高医疗服务质量、增加医疗服务可及性和降低医疗服务的价格”。比如国内医保通过“广覆盖”增加了医疗服务可及性的同时，也同时产生了“广而浅”的问题。国内新闻常说的“看病难、看病贵”以及层出不穷的医患矛盾，正是传统的医疗体系不可能三角的具体表达。

互联网医疗是破解医疗不可能三角的“良方”。针对传统医疗体系的不可能三角，唯有引入新的技术增量和模式增量才能彻底打破困局。梳理产业案例，我们发现已经有大量的企业开始通过互联网的两大工具——“连接”和“智能”赋能医疗产业，撬动医疗不可能三角，这也是互联网之于医疗产业的重要意义。一句话概括，我们认为，互联网医疗将是解决中国医疗体制难题的重要力量。具体而言，互联网与医疗产业的结合可以在多方面促进整个医疗服务体系的改进。

1）增加医疗服务的可及性。互联网医疗是解决医疗存量资源的高效匹配和信息鸿沟问题的重要路径，一定程度上对关键生产要素进行重新分配，部分打破和降低了以前的门槛和壁垒。一方面，互联网医疗平台可以更精准、高效地匹配患者的就医需求和医生的专长，进一步提升医生工作效率，总体的提升医疗服务的供给。另一方面，互联网医疗可以打破区域间的医疗资源的差异、传统医疗服务物理半径的限制，使得偏远地区医疗资源匮乏的患者也能享受到发达地区的医疗资源。

2）降低医疗服务成本。一方面，对于标准化程度相对较高的基础医疗，互联网医疗就诊模式不仅降低了跨越时空的成本，更有机会改变国内类似倒金字塔的卫生资源匹配失衡的状态，促进分级诊疗体系的建立，提高基础医疗的利用率，从而降低社会总体医疗卫生成本。另一方面，对于慢性病场景而言，基于互联网的健康管理模式可以提高患者的依从性，整体降低患者的医疗费用。

3）提升医疗服务质量。公立医疗体系下医生日常工作繁重，无法满足用户一些深层次的医疗服务需求。基于互联网医疗，可以显著提升医疗服务的质量。一方面，互联网预约、转诊就医可以显著的解决医院看病排队等问题，提升患者看病的就医体验。另一方面，基于互联网的在线诊疗以及健康管理，还可以对个人用户进行精准管理以及个性化诊疗，提升患者的医疗服务质量。

2.2 互联网医疗的产业边界——政策红利破冰，行业纵深发展

政策决定了互联网医疗的产业边界。回顾国内互联网医疗产业的发展历程，政策对于产业发展起到了决定性的作用。比如，2017年上半年是互联网医院井喷的一年，众多互联网医疗公司扎堆前往银川等政策较为开明的地方城市开设互联网医院。但2017年5月国家卫计委办公厅印发的《关于征求互联网诊疗管理办法（试行）（征求意见稿）》和《关于推进互联网医疗服务发展的意见（征求意见稿）意见的函》，强调远程医疗只能在医疗机构之间开展，并要求 “此前设置审批的互联网医院、云医院、网络医院等应在办法发布后15日内予以撤销”。政策的收紧让行业2017年下半年开始进入观望状态。一直到2018年以后，《互联网医疗管理办法》等政策的陆续出台，明确了互联网诊疗的合法合规性，行业才再一次迎来春天。医疗作为最重要的民生的问题，政府对于其政策态度历来谨慎，总的来说，政策法规直接决定了互联网医疗厂商可以开展业务的边界。

国内医改政策的持续推进，政策红利的释放进一步推动互联网医疗产业边界扩张。随着国内医改政策的持续推进，我们看到前期压制互联网医疗产业发展的政策正在逐步解绑，整个互联网医疗的产业边界在进一步扩展。具体而言：

1） 诊疗环节。现阶段互联网在线诊疗只能覆盖部分常见病、慢性病的复诊。今年4月，国

家发改委、中央网信办发布《关于推进「上云用数赋智」行动 培育新经济发展实施方案》，提出要“以国家数字经济创新发展试验区为载体，在卫生健康领域探索推进互联网医疗医保首诊制”。我们认为，未来在线诊疗的业务范围有望逐步从复诊向首诊扩展。

2） 购药环节。2019年12月正式实施的新版《中华人民共和国药品管理法》解除了对处方

药在线销售的管制。后续医药电商的经营范围有望从OTC（非处方药）逐步扩围到处方药领域。

3）支付环节。此前互联网医疗服务主要靠患者自付，并未与国家医保联通，一定程度上影响了在整个患者群体中的普及率。今年2月，国家医保局联合卫健委发布了《关于推进新冠肺炎疫情防控期间开展“互联网+”医保服务的指导意见》，明确“符合条件的“互联网+”医疗服务可以纳入医保报销范围”。互联网医疗服务正式纳入医保报销范围之内，其覆盖的人群也相应扩大。

3.1 互联网医疗全景图：医+药+康

互联网医疗赛道全景——医+药+康。经过多年的行业纵深发展，互联网+医疗已经全面涉及诊前、诊中、诊后的各大环节，典型的场景&功能包括：轻问诊、网上预约挂号、在线问诊、在线购药、健康管理等。按照“就医”、“购药”、“健康管理”三个环节进行归类的话，我们可以把现有的互联网医疗业态梳理成三类，具体为：

1）“医”：互联网医院。从最早的预约挂号到轻问诊再到互联网医院，互联网医疗在“就医”环节的业态持续升级完善。在卫健委《互联网医院管理办法》等法规的指引下，互联网医院作为合法合规的新业态，已经可以为患者提供完整的在线看病服务闭环。

2）“药”：医药电商。医药电商从最早的B2C的模式，到现阶段O2O、B2C模式并举。医药电商行业全面受益于医药分家趋势下处方外流的时代红利。

3）“康”：互联网健康管理平台。健康管理（慢病管理）是近年来互联网医疗重点突破的领域。由于国内医卫体系的家庭医生体制并不完善，居民的基础性医疗服务一定程度上缺失，为第三方健康管理平台提供了深耕发芽的土壤。

互联网医疗新业态的发展趋势——厂商都在试图打通“医”、“药”、“康”环节，形成一站式的医疗健康服务闭环。梳理观察互联网医疗产业的玩家的战略布局，共通的策略就是试图打通“医”、“药”、“康”环节，形成一站式的医疗服务闭环。以各环节的头部公司为例：

1）“医”——微医。微医最初从网上预约挂号切入医疗服务环节，旗下的乌镇互联网医院也是国内最早获批的互联网医院。出于服务闭环的需求，微医目前也将业务延伸至“处方流转”、“健康管理”环节，实现了“医”、“药”、“康”环节的完整布局。

2）“药”——阿里健康。阿里健康最初从医药电商角度切入，从2019年开始也逐步向医疗服务环节延伸，提供在线问诊、健康管理等功能。

3）“康”——平安好医生。平安好医生从健康咨询切入互联网医疗，目前业务范围也包括医药电商、健康管理等环节，为用户提供一站式的医疗健康服务。

伴随互联网医疗产业成长，医疗信息化厂商迎来发展机遇。互联网与医疗产业的结合产生出了包括互联网在线诊疗、医药电商、互联网+健康管理等全新的业态。借助互联网医疗的强大势能，医疗信息化厂商凭借自身技术、连接、数据在内的三大核心价值，正在积极地参与到上述新业态的发展之中，并有望以此为契机，完成从IT支持向产业连接方、运营方升级的角色跃迁，上演“鲤鱼跃龙门”的蜕变。我们将在下文中围绕不同的产业环节详细分析医疗信息化厂商在互联网医疗时代面临的机遇以及发展蓝图。

3.2 “医”篇：医疗信息化厂商全方位赋能公立医院互联网化

3.2.1 互联网在线诊疗2025年潜在市场规模有望达到千亿

由“轻”到“重”，在线看病服务闭环已经打通。近年来，互联网医疗对于传统“就医看病”环节的渗透不断加深。第一阶段，以微医为代表的互联网医疗厂商最初的切入口是在线预约挂号，其价值主要体现在优化患者的就医流程。第二阶段，以春雨医生等为代表的互联网医疗厂商推出了在线“轻”问诊的服务。由于政策原因，轻问诊往往只能实现健康咨询的功能，甚至无法做到确诊，并未涉及医疗服务核心，用户付费意愿低。现阶段，在“互联网+医疗健康”等政策的引导下，互联网医疗开始突破深水区，通过互联网医院模式，可以为患者提供完整的在线看病服务闭环。随着互联网医疗由“轻”到“重”的全面升级，其价值也在快速提升。

互联网在线诊疗赛道的2025年潜在市场规模有望达到千亿级别。根据Frost&Sullivan数据显示，国内2019年在线问诊量约5.6亿次，线上渗透率约6.2%，渗透率相对较低。以25元/次问诊费用估算，2019年国内在线问诊的市场规模约为140亿元。到2025年，预计国内的在线问诊次数将达到42.3亿次，线上渗透率为29.2%，假设问诊费用为25元/次，则互联网在线诊疗的市场规模在2025年将达到1058亿元。需要强调的是，目前国内的医疗服务定价由政府指导定价为主，整体定价显著低于其创造的社会价值。随着国内医改持续推进医疗服务价格改革，问诊的定价有望上涨。基于上述的分析，国内的互联网在线诊疗的市场规模至少在千亿级。

3.2.2 公立医院成为新一轮互联网医院的主导力量

互联网医院的建设主体包括第三方企业以及公立医院。市场上的互联网医院主要由两类参与方：第三方企业以及公立医院。企业平台型互联网医院的典型代表是平安好医生，一般通过自有的全职医生、或者是在其平台上开展多点执业的医生来为患者提供服务。医院主导型的互联网医院则一般由医院自有的医生来提供在线服务。从覆盖场景来看，企业平台型互联网医院，更多侧重于“常见病、慢性病”的在线复诊等基础医疗服务，而医院主导型互联网医院覆盖的医疗服务场景更为宽泛，而且天然具备线上和线下的医疗服务完整闭环。

在政策鼓励下，公立医疗机构参与互联网医疗的热情高涨。在“互联网+医疗健康”等政策的引导下，公立医疗机构参与互联网医疗的热情高涨。根据BCG联合腾讯新近发布的《2020数字化医疗洞察报告》显示，在疫情前，我国约有170家公立医院可以提供互联网医院服务，到疫情后，截至5月，该数据达到了1000+家。我们认为，医生是互联网医疗最核心的资源，而公立医院在这方面有天然的优势，有望成为新一轮互联网医院建设的主导力量。

3.2.3 从建设到运营，医疗信息化厂商全面赋能公立医院互联网化

医疗信息化厂商有望成为医院互联网化的重要支撑者和联合运营方。相对于互联网企业主导的互联网医院，公立医院虽然在资源方面具有天然优势（医生），但在IT能力、运营能力方面均有能力上的劣势。从建设到运营环节，公立医院更需要有第三方合作方来配合支持。国家卫健委远程医疗管理培训中心主任卢清君也曾呼吁：“各大医院将运营机制委托给第三方平台，并与之建立合作机制、物价和分配机制、金融服务机制，以此让互联网医疗运行更便捷”。我们认为，医疗信息化厂商凭借与医院常年维护的关系、IT能力以及运营能力，有望成为医院互联网化的重要支撑者和联合运营方，充分享受线下医疗资源向线上转移的产业红利。

医疗信息化厂商参与医院互联网化建设及运营的成功实践案例——纳里健康（卫宁健康子公司）。纳里健康成立于成立于2009年，是卫宁健康“云医”战略的重要承载着，也是国内以实体医疗机构为主体的互联网医疗模式倡导者，通过为医院提供“IT+运营”整体建设服务，全面助力公立医院互联网升级。目前，纳里健康已经助力100多家医院获得互联网医院牌照，其中典型标杆就是浙江省邵逸夫医院。2019年5月8日，国务院深化医药卫生体制改革领导小组简报（第59期）还专门刊发了《浙江省邵逸夫医院探索“互联网+医疗服务” 新模式提升医疗服务和医院管理水平》经验做法，并向全国转发推广。纳里健康的“IT+运营”的完整解决方案具体包括：

1） IT建设环节。纳里健康为各级各类实体医疗机构提供部署全场景、一站式的互联网医院。

产品功能涵盖患者就医服务、健康管理服务、互联网诊疗服务、远程医疗协同、移动家医服务、人工智能、第三方协作等主流板块。

2）联合运营环节。互联网医院运转的核心在于运营。纳里健康提出“IT建设+运营”新模式，以专业运营团队线上线下双向支持，携手院方共同打造“互联网医院运营中心”。这其中，既包括医患端的推广运营，医生端的品牌打造和激励，也针对患者诊后服务运营进行探索：以专科领域为突破口，根据医院需求开展专科化健康管理服务。纳里健康通过提供IT产品能力、高效运营工具、科学运营方法论、成熟的运营机制、管理机制开展运营服务，激活存量，提升增量，全面提升互联网医院用户规模、品牌影响力、经济及社会效益等。同时，纳里健康也积极建设生态运营体系，引入医药、体检、商保、物流等第三方单位共同来进行生态运营实现共赢。

纳里健康的运营类收入有望快速增长。纳里健康主要收入是为医院建设互联网医院的建设费收入和合作运营互联网医院的运营服务费收入。其中，运营类收入以邵逸夫医院作为模板，主要包括医生线上诊疗服务的按比例分成。随着公立医院开展互联网医院的意愿提升以及运营方法的成熟，纳里健康的运营类收入有望快速增长。根据公司中报数据显示，纳里健康平台在线服务超过107万单（同比增长超过8倍），与一季度相比增长约2倍；其中收费服务超过49万单（同比增长超过3倍）。

3.3 “药”篇：医疗信息化厂商受益于处方外流的行业趋势

3.3.1 医药分开有望形成千亿级别的院外处方药市场

医药分开大势所趋，居民购药场景多元化。过去患者在大型公立医院看病购药，随着医药分开的实现，处方从医院顺利外流，患者的购药场景将发生明显改变。我们认为，未来将新增三类购药场景——在线下零售药店购药；通过医药电商购药；对于部分慢病患者，则可以选择在基层医疗机构经家庭医生诊断后，延续上级医院的医嘱用药。

医药分开驱动院内处方外流，有望形成千亿级别的院外处方药市场。IQVIA数据显示，2018年，我国处方药销售达到1.22万亿元，在医院渠道销售的比例就高达76%。其中，在医院渠道销售的处方药约40%是口服制剂，适合向院外流转。根据产业链调研，进一步假设，医院销售的口服制剂中约有30%的比例成功由院内销售向院外销售转换，则医药分开有望形成千亿级别的院外处方药市场，而这部分的院外处方药将由线下零售药店、医药电商或者基层社区医院来承接。

3.3.2 卡位处方流转信息平台，医疗信息化厂商充分受益处方外流的行业红利

处方外流的趋势下，处方信息共享平台成为新购药场景的重要支撑。梳理处方外流的业务流程，处方信息共享平台将成为必不可少的IT支撑。处方信息共享平台的作用和意义在于：1）三医之间信息和数据互联互通的平台。实现医疗机构处方信息、医保结算信息和药品零售消费信息的互联互通、实时共享，本质上是三医（医院、药店、医保）联动的平台；2）承接外流处方的信息平台。医院医生通过HIS系统连接处方共享平台，可以开具电子处方，将处方外流到院外。观察产业，近年来已经有部分地区开始试点建设区域处方信息共享平台，随着各地处方信息共享体系的搭建，全国医药分开、处方外流的大幕将真正拉开。

三类参与方竞逐处方信息共享平台赛道，医疗信息化厂商在竞争中具备比较优势。观察已有的处方信息共享平台试点，共有三类参与方竞逐处方信息共享平台赛道，分别是药企，以上海医药（上药云健康）为代表；互联网医疗厂商，以微医为代表；医疗信息化厂商，以卫宁健康为代表。我们认为，相对其他两类企业，医疗信息化厂商在行业竞争中具有比较优势。首先，医疗信息化厂商具有天然的“连接”属性，三医之间信息和数据互联互通是自身业务的自然延伸；其次，医疗信息化厂商相对中立的定位意味着实际推动过程中遇到的阻力较小。

医疗信息化厂商参与处方流转的典型案例——钥世圈（卫宁健康）。钥世圈成立于2015年7月，由卫宁健康、国药健康孵化，是卫宁健康“云药”战略的落地平台。依托卫宁在全国医疗机构HIS领域的布局，钥世圈通过核心互联网产品“处方共享平台+药联体平台”实现处方在医疗机构和社会药房的互联互通。目前，钥世圈的处方共享平台已经在天津、浙江、黑龙江、福建等地方打造处方流转的试点。从商业模式来看，在整个处方流转过程中，钥世圈通过导流等方式帮助了线下药房业务的发展，将从零售药店处获取一定的导流分成。

3.3 “康”篇：健康管理千亿蓝海市场，医疗信息化厂商与巨头共舞

3.4.1 供给缺位：健康管理是国内医疗体系的薄弱环节

国内慢病人群基数较大。我国的慢病人群基数较大，高血压、心脏病、糖尿病、阻塞性肺气肿、乙型肝炎、慢性肾病等为患者人数最多的慢性疾病。根据灼识咨询发布的《中国互联网慢病管理行业蓝皮书》预计，到2024年，中国的高血压、心脏病患者将达到3.8亿人，慢性呼吸系统疾病人数将达到1.5亿人，慢性肾病人数将达到1.4亿人，糖尿病人数将达到1.3亿人，以及乙肝丙肝人数仍高达1亿人。

健康管理有助于提高慢病治疗效果、减少并发症。相对于其他病症而言，在慢性疾病治疗中，除了临床诊疗服务，患者更需要连续、常态化的健康管理服务，包括相关指标监测、慢病用药的购买和配送、定期诊疗安排等。有效的慢病健康管理服务有助于提高慢病治疗效果、减少并发症、改善病人心理健康。同时，慢病管理通过降低患病率与并发症发生率可大幅降低社会及患者的医疗开支。国内外大量预防医学研究和实践表明，在预防以及健康管理上花1元钱，就可以节省8.59元的治疗费用，还能相应节省约100元的抢救费、误工损失、陪护费等。

重治疗而轻预防，国内健康管理市场供给缺位。近年来，为了更好地管理慢病人群，国家也在大力推进家庭医生签约政策，并取得了一定成效，但全科医生缺口大、服务能力不足，以及部分地区“签而不约”等问题然存在。根据中华医学会全科医学分会主委于晓松教授的演讲，至2019年底，中国全科医生人数为35万。按照2030年要达到每万人5名全科医生的目标计算，目前国内全科医生的数量依然有35万的缺口。总的来看，由于过去国内的医疗服务体系侧重于治疗环节，围绕慢病人群的健康管理环节的体系建设是薄弱的，国内健康管理市场的供给一定程度上是缺位的。

3.4.2 需求旺盛：消费升级叠加控费需求，健康管理需求升温

C端：消费升级，家庭健康管理支出显著提升。新冠疫情后，健康消费需求将进一步释放，在后疫情时代，消费者更加关注预防、健康管理，线上问诊深入人心，有品质保障的家庭医生服务受到追捧。根据艾瑞咨询发布的《2020中国家庭医疗健康服务消费白皮书》报告显示，目前国内87%的用户期待拥有家庭医生产品，现阶段，中国家庭在家庭健康产品服务上的花费已与就医费用相当（家庭健康产品服务具体包括家庭医生服务、在线问诊、在线购药、预约挂号、血糖血压等指标监测设备、体检服务、家庭康复计划、睡眠监测等，不包括医院就医、药店购药等费用）。

B端：商业健康险蓬勃发展，健康管理是其控费重要手段。在新冠疫情、老龄化、疾病谱系变化、消费升级等时代红利驱动下，国内商业健康险正迎来最好的时代，2020年，银保监会、医保局等13部委联合发布的《关于促进社会服务领域商业保险发展的意见》更是明确提出了未来商业健康险的发展规划：力争到2025年，健康险的规模达到2万亿。从商业健康险的业务模式来看，以新版《健康保险管理办法》为代表的国家政策也在积极鼓励商业健康险从单一的“经济补偿”功能向“经济补偿+健康服务”功能转换。在政策的号召以及自身控费需求的驱动下，商业健康险对于健康管理服务有着巨大的需求。

3.4.3. 健康管理潜在市场巨大，巨头正在加速入局

健康管理至少是千亿级别的赛道。根据《“十三五”全国计划生育事业发展规划》指出，到2020年我国人口总数预计14.2亿人左右，按照120元/人/年的家庭医生服务补贴标准，2020年整个家庭医生基础服务消费潜在市场规模约在1700亿元。

巨头加速入局，填补国内空白的健康管理市场。从2019年下半年开始，平安好医生、京东健康等巨头陆续针对国内的健康管理市场，推出了针对性的产品服务（平安好医生私家医生以及京东家医），试图填补国内健康管理市场的空白。对比两边的产品服务，平安好医生私家医生与京东家医所包含的内容基本一致。我们以京东家医为例，对去服务权益做详细说明。根据京东家医的介绍，其为用户提供了日常咨询、轻病问诊、疑难重症、健康管理等四大场景的医疗服务，覆盖功能包括健康档案管理、远程照护、极速问诊、专科转诊、面诊预约、名医会诊、健康计划、慢病管理等。

1）健康管理。用户在购买服务后，首先需要建立完善健康档案，以便健康管家制定个性化

健康计划。同时，当用户患病后，健康管家能够通过健康档案更为快速、准确地判断疾病成因，制定相应诊疗方案。与此同时，健康管家将会根据健康档案进行随访。

2）日常咨询&轻病问诊。用户有咨询需求时，健康管家将为其提供7×24小时在线服务。患

者可以自主进行询问各种健康问题，包括健康管理、病情、用药量，甚至寻找科室医生等。

3）疑难重症。在病情询问基础上，健康管家会推送合适的专科医生或医院进行诊治。当专

科医生判断用户出现疑难杂症时，会根据用户症状推荐名医会诊或者线下名医预约。线上可提供单次服务长达48小时的专家会诊。线下名医预约相比以往长达数月的等待，7天内就可完成面诊。

健康管理有望成为家庭医疗健康消费场景的入口，价值巨大。以家庭医生为核心打造的健康管理服务模式，相对于传统的医患关系，有着更强的粘性和更高的接触频率，有望建立起基于信任、专业和长久联系的医患关系，成为影响用户后续医疗健康消费（就医、购药等）决策的重要入口。我们认为，这才是巨头加速入局健康管理赛道的核心原因。从收入变现方式来看，除了家庭医生会员服务收费之外，健康管理平台还可以在用户就医、购药等医疗健康消费场景中变现。综合来看，健康管理的商业价值巨大。

3.4.4. 医疗信息化厂商健康管理先驱——万达信息

万达信息是城市健康管理服务的先行者，上海健康云拥有千万级用户。万达信息于2014年开始与上海卫健委合作共同在上海进行探索实践城市健康管理服务平台。公司全国首创健康云的模式，通过连接市民、家庭医生、临床医生和公共卫生业务管理人员，健康云可以“健康档案随时查、家庭医生掌上签、慢病管理医生帮、预约挂号如约至、预约接种不用等、体征指标智能测、亲情账户亲人管”等线上线下融合的惠民服务。根据官微披露，截止2020年2月，上海健康云已实现上海市16个区243个社区全覆盖,总注册用户达1033.19万，总注册医生达3.8万。除了上海之外，健康云已经在台州正式运营，宁波、义乌、温州、北京、四川省、湖南省等地在投入建设期。

健康云提供基于AI的慢病筛查和健康管理服务，显著提升城市居民的健康水平。从实践效果来看，针对重大高发慢性疾病，健康云可以实现面向大规模人群的慢病筛查及管理，显著提升了城市居民的健康水平。以糖尿病筛选和健康干预为例，根据上观新闻报道，截止2019年9月，“健康云”平台已为上海市16个区提供糖尿病早发现和并发筛查信息化服务，AI技术辅助糖尿病风险评估达72.8万人，单次筛查规模位居全球第一。在确定高风险人群的基础上，健康云平台可以进一步对糖尿病患者的肾脏病变、视网膜病变等常见并发症的发生概率进行预测，督促患者更好管理糖尿病，降低和减缓并发症的发生，大大降低医疗费用支出。

万达+国寿，打造国内头部健康管理平台——蛮牛健康。国寿入主万达信息之后，明确了公司是国寿集团科技底座以及健康管理平台的战略定位。为了更好地服务国寿集团的投保人，万达信息开发并运营面向全人群，全生命周期的健康管理App——蛮牛健康。“蛮牛健康”APP已经于7月下旬正式上线苹果APP store及安卓应用商店，核心功能与平安好医生APP基本一致，涵盖在线预约、在线问诊、在线购药、健康计划、健康计划等多层次的功能，可为C端消费者以及国寿投保客户进行全面、深度的健康管理。未来万达+国寿将联手打造中国健康险新标杆，蛮牛健康也有望成长为国内头部健康管理平台。

投资建议：疫情之后，乌云亮出“金边”，互联网医疗产业迎来最好的时代。互联网与医疗产业的结合将产生包括互联网在线诊疗、医药电商、互联网+健康管理等全新的业态。借助互联网医疗的强大势能，医疗信息化厂商凭借自身技术、连接、数据在内的三大核心价值，正在积极的参与到上述新业态的发展之中，有望以此为契机，完成从IT支持向产业连接方、运营方升级的角色跃迁，上演“鲤鱼跃龙门”的蜕变。梳理医疗信息化板块各公司在互联网医疗领域的业务布局和进展，我们重点推荐万达信息、卫宁健康、创业慧康，建议关注久远银海、东华软件、思创医惠、东软集团、麦迪科技、和仁科技等。

4.1万达信息：国寿+万达，打造互联网医疗新势力

国寿锁三年包揽20亿定增，大手笔关联交易订单为公司未来发展护航保驾。公司近期公告拟向中国人寿保险股份有限公司定向增发不超过20亿元。公司第一大股东国寿直接包揽20亿定增，并锁定三年，彰显出其对公司未来发展充满信心。同时，未来3年国寿预计将向公司采购不超过43亿的关联交易服务，为公司发展保驾护航。

“蛮牛健康”正式上线，打造国寿健康险生态的“一站式健康管理服务平台”。根据公司官网介绍，“蛮牛健康”是公司子公司蛮牛健康管理服务有限公司开发并运营的全人群，全生命周期的健康管理App。“蛮牛健康”APP于7月下旬正式上线苹果APP store及安卓应用商店，我们第一时间下载并体验了相关功能。总体来看，“蛮牛健康”APP的核心功能与平安好医生APP基本一致，涵盖在线预约、在线问诊、在线购药、健康计划、健康计划等多层次的功能，可为C端消费者以及国寿投保客户进行全面、深度的健康管理。

参考平安好医生的成长路径，国寿有望助力“蛮牛健康”快速成长。从2015年上线至今不过短短6年多时间，平安好医生完成了0到千亿市值的蜕变（最新市值超1100亿）。回顾平安好医生的成长路径，平安集团无论是从用户导入、产品和服务购买等多方面都为平安好医生的成长提供了极为重要的帮助。根据平安好医生2019年财报显示，包括平安寿险、平安健康险等在内的关联交易方购买服务、提供产品及服务在2019年的合计交易额达到27亿元，超过2019年营收50.7亿元营收的一半。我们认为，在国寿大手笔的关联交易订单的助力下，“蛮牛健康”有望复制平安好医生的成长路径，快速崛起。

打造国内头部医疗健康互联网科技平台。1）公司是A股计算机公司中少有的掌握千万级C端用户的平台企业。目前公司健康云C端覆盖用户达到千万量级、市民云注册用户近2000万人。（公司官网数据）；2）国寿集团坐拥接近200万人的代理人队伍，拥有极强的执行力和销售推广能力，有望成为公司C端健康管理服务APP——蛮牛健康的天然推广渠道。双方联手有望打造国内头部医疗健康互联网平台。

投资建议：国寿入主为公司发展注入新动能。参考国外联合健康以及国内平安健康险的发展路径，我们认为双方合作发展的路径极为清晰，围绕“保险+科技+服务”的战略，有望联手打造出中国健康险新标杆，公司也将借助国寿健康险生态的势能，实现业务的新一轮腾飞！暂不考虑定增摊薄股本，预计2020、2021年EPS为0.29元、0.39元，给予买入-A评级，6个月目标价40元。

风险提示：与国寿业务合作进展低于预期；市民云拓展进度低于预期；行业竞争加剧导致毛利率降低。

4.2 卫宁健康：互联网医院行业的领跑者

根植B端互联网医院建设，构建C端患者线上就医服务闭环。公司的互联网医疗板块子公司——纳里健康平台布局单体医院、医联体、医院联盟、医共体，以及身边医生平台布局基层卫生服务领域，帮助实体医院打造拥有自身特色、线下线上、院内院外深度结合的互联网医院模式，产品线包括就医服务、健康管理服务、互联网诊疗服务、远程医疗协同、家庭医生服务、人工智能、第三方协作等，构建以患者为中心的诊前、诊中、诊后全流程的闭环管理，同时促进医疗机构的协作。

领跑互联网医院行业。根据产业数字化研究与咨询机构爱分析发布的《2020爱分析互联网医院厂商遴选决策报告》，纳里健康处于行业领导者象限。截止2020年上半年，纳里健康累计承建7个省级互联网医院监管平台，约占全国建成/在建省级互联网医院监管平台案例的1/3；纳里健康平台累计接入国内医疗机构5,000余家，开通互联网问诊功能的医疗机构1,300余家，助力400余家医院/卫健委上线远程会诊平台，包括武汉火神山、雷神山医院等。

疫情促进业务数据大增。在2020年上半年疫情的影响下，公司互联网医疗业务的经营数据大增。上半年，纳里健康在线服务超过107万单（同比增长超过8倍），与一季度相比增长约2倍；其中收费服务超过49万单（同比增长超过3倍），因政策落地时间差异等尚未收费服务超过58万单（上年同期尚未开展此类服务）；医生注册量超过7万人，同比增长3倍，累计医生注册量超过28万人；患者注册量超过500万人，同比增长1.6倍，累计患者注册量超过1,500万人。

投资建议：公司是国内医疗信息化行业龙头，充分受益于行业的高景气度，有望进一步扩大市场份额，巩固行业地位。此外，公司创新业务稳步推进中，将成长为未来重要增长极。预计公司2020、2021年EPS为0.24、0.35元，维持买入-A评级，12个月目标价28元。

风险提示：行业竞争加剧导致毛利率下降风险；创新业务发展不及预期。

4.3 创业慧康：互联网医疗业务快速推进

互联网医疗业务是公司战略版图的“三驾马车”之一。公司是医疗信息化行业领军企业之一，2019年全面升级战略，全新组建了医卫信息化、医卫物联网、医卫互联网三大事业群，在立足主业医疗信息化的基础上，重点拓展医疗物联网以及互联网医疗两大业务，逐步从医疗IT供应商向大健康产业“运营商”的转型。

健康中山模式打磨完善。公司在互联网医疗领域的方法论是：以健康城市为抓手切入行业，快速掌握互联网医疗核心资源，打造一站式医疗健康服务运营平台。基于上述方法论，公司历时多年精心打磨“健康中山”的已经开始运营，并进入全国异地复制的环节。截至2020年7月，“健康中山”平均日活跃量为近2万，累计生成健康档案数总数452.1万份，较去年年末增长80%；全市28家公立医疗机构将全部号源或部分号源接入中山市医院预约挂号平台；此外，全市已有54家医疗机构接入统一支付平台，通过微信或支付宝等便捷方式实现诊间支付。

疫情驱动下，互联网医院业务快速推进。受疫情影响，医院开展互联网医疗热情高涨，公司互联网医院及区域性的互联网项目客户数量继续保持增长，目前参与了近100多家医院的互联网医院的建设，同时还有300多家医院接入公司公有云互联网医院平台和区域互联网。

投资建议：公司是国内医疗信息化领军企业之一，2020年业务向好。预计2020、2021年EPS分别为0.36、0.48元，给予买入-A评级，6个月目标价20元。

风险提示：行业竞争加剧导致毛利率下降风险；创新业务发展不及预期。

互联网医疗行业发展不及预期；互联网医疗政策支持力度不及预期。